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réduction de l exposition au risque de taux des actifs de crédit de bonne qualité par la mise en place de couvertures tactiques.
Symétriquement, une hausse des taux de 100 points de base aurait pour conséquence une baisse de la valeur du passif du bilan du FRR de 3,81 % du fait de la baisse de valeur des engage- ments à taux fixe (sa sensibilité était de 4,26 fin 2015 et va continuer à se réduire à mesure que se réduit le nombre de paiements dus à la CADES).
Le risque de crédit du portefeuille
Le tableau ci-dessous présente la répartition des actifs à revenu fixe du FRR par notation aux arrêtés de 2015 et 2016. Ces actifs sont majori- tairement investis dans des titres de catégorie « Investment Grade ».
AAA AA A BBB La qualité globale du portefeuille de crédit du
FRR en 2016 est légèrement inférieure à celle de
2015 puisque 87 % de ce portefeuille est investi
en titres ayant une bonne qualité de signature
(« catégorie investissement ») contre 91 % en
2015. Cette évolution par rapport à 2015 est due :
d une part à la diminution du poids des OAT à
court terme dans l actif du FRR qui sont
notées en catégorie AA et qui ont été rempla-
cées par des titres de créance émis par des
banques nationales et internationales (dispo-
sant généralement d une notation en catégo-
rie A) ; et
d autre part à la recherche de meilleur rende-
ment via une hausse des investissements
moins bien notés (au sein des nouveaux man-
dats de crédit de bonne qualité qui autorisent
une diversification marginale en dehors de la
catégorie « investissement ») ou pas notés
(dans les nouveaux fonds de dettes privées de
financement de l économie).
Le risque de contrepartie
Le risque de contrepartie est le risque lié à la
négociation par les gestionnaires d instruments
financiers à terme de gré à gré avec des contre-
parties bancaires (swaps, change à terme). Il est
fortement réduit du fait de la mise en œuvre de
différentes mesures : notation minimale des
contreparties autorisées, appels de marge,
recours pour le change aux services de compen-
sation de CLS2 Bank, limites par contrepartie.
Fin 2016, l exposition globale du FRR au risque
de contrepartie est de 46 millions d euros, son
évolution dépend principalement des variations
du taux de change EUR/USD.
2 « Continuous Linked Settlement » : système de compensation
et de règlement qui diminue le risque de contrepartie.
Les ratios de diversification du risque
de signature
La diversification du risque de signature du por-
tefeuille sur les émetteurs d actions et de dettes
fait l objet de ratios spécifiques dans la régle-
mentation applicable au FRR. Au-delà de ces
ratios, le FRR s est fixé depuis 2011 une limite
interne d exposition maximale sur une seule
signature (émetteur ou contrepartie d opéra-
tions de gré à gré) à 3,5 % de l actif net du FRR,
hors émetteurs souverains pour lesquels des
limites spécifiques ont été fixées en fonction de
la notation de l émetteur. Depuis un arrêté du
24 mai 2016, les limites réglementaires de
concentration par émetteur ou contrepartie
s appliquent en tenant compte également des
positions indirectement détenues via les orga-
nismes de placement collectif.
Le risque de change
Le portefeuille du FRR est investi en partie en
devises étrangères. Dans l allocation stratégique,
le risque de change sur les actifs de performance
est en principe couvert à 90 %, à l exception des
actifs libellés en devises émergentes pour les-
quels le cours de la devise est un élément intrin-
sèque de la performance. Néanmoins, le FRR
dispose d une marge de flexibilité sur son niveau
de couverture, sous réserve que son exposition
totale au risque devise reste inférieure à 20 % du
total de son actif global (limite réglementaire). En
2016, le niveau de couverture de l exposition aux
devises développées hors euro (essentiellement
l USD), a été augmenté par rapport à l année 2015,
et est revenu à la norme de 90 % après avoir été
substantiellement inférieur depuis avril 2014.
Concernant les actifs de couverture, le risque de
change est totalement couvert depuis 2011.